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| 2011年核心风险：地缘政治与石油 |
| 时间：2011/2/28 |
中东和北非这个占全球陆地面积不到8%的区域集中了全球70%以上的石油储量和45%以上的原油产量。当中东局势出现不稳时，投资者对石油供应中断风险的担忧情绪将必然反映到石油价格上。
地缘政治风险冲击
从2010年8月中旬开始到去年年底，布伦特升水平均保持在2.2美元/桶。进入2010年之后，这一价差迅速拉大，于2月9日达到15美元/桶，并一直保持该水平。
多方因素导致了目前WTI价格相对布伦特原油价格贴水，其中一部分反映了其各自市场基本面的变动情况，而另一部分则是国际金融市场联动的影响。
除此之外，地缘政治的变动的确给市场增加了压力，中东和北非的政治动荡事件成为布伦特和OPEC一揽子油价不断迈上新平台的触发点。
WTI原油价格与布伦特原油价差持续扩大，反映出地缘政治因素主导了近期油价大幅上涨，而世界经济实际原油需求未发生显著变动。
目前，在OPEC主要成员国中发生骚乱的国家已涉及伊朗、利比亚和阿尔及利亚。其中伊朗是OPEC第二大石油产能国，利比亚是非洲第三大产油国，原油日出口量分别为355.7万桶和147.4万桶，伊朗和利比亚局势的演进及其向中东其他国家的扩散进展，是影响国际原油价格上涨最大的风险点。
目前，伊朗和利比亚的反政府示威和政治动乱尚未出现即将解决的迹象，2月22日利比亚局势还出现了明显恶化迹象。
在实际的中东原油生产与输出受到政治动荡时间影响之前，国际原油价格，特别是其中的北海布伦特原油价格仍然会持续事件性的超调型上涨，然后。虽然经历2008年全球危机之后，OPEC的剩余产能直至目前仍然处于高位，但很难相信将来伊朗和利比亚石油输出下降后其它OPEC成员会增加供给。
不考虑备选油源和库存调整，最坏的情况下，伊朗和利比亚石油禁运会导致欧洲、日本、印度和中国的石油安全受到很大影响(见上图)。此外，如果伊朗的政治风波失去控制，除了影响石油供给外，还会导致中东石油咽喉——霍尔木兹海峡——运输中断风险大幅增加，这将大大增加世界石油供给中断风险。
国际流动性过剩
尽管中东局势动荡显著加剧了市场上的避险情绪，然而这场大范围的民族及宗教争端实在由来已久。而中东石油动荡的舞台也随着“工业血液”——石油延展到了世界的每一个角落。市场中敏感的价格指标表现了浓重的担忧情绪，以及对于未来石油生产环节、运输环节是否会发生巨变的预期，中东动荡更多的潜在影响是加速各国各自的长期石油安全政策的布局及走向。
总体来说，目前中东局势的畸变在国际石油价格上有即时的反应，但是在石油供给上尚未出现大的变局，而石油运输层面虽然风险存在，但是短期内不存在颠覆运输模式的可能性，并且供给处于高位水平并且产能还有进一步扩张的区间，这些都避免了避险情绪催动石油价格长期高挂的可能。
中长期来看，石油供给的最大决定因素仍然是世界经济的恢复速度，我们认为局势稳定的情形发生，地缘风险溢价消除后，石油价格会有回调空间。
我们认为，除了中东地缘政治局势的演变外，以美国为代表的OECD国家实体经济增长情况将决定今年石油价格的长期走势。中期内，2011年6月后QE2结束，无论美国经济恢复是否达到美国政治家的预期，都很有可能推升石油价格。
如果美国实体经济复苏欠佳，通胀再次回落，那么按照伯南克的逻辑和美国的策略，QE3可能会推出，石油价格将会产生货币性的上涨；如果美国经济恢复较好，全球“双速恢复”逐步收敛，那么其带动的实际需求会推升油价上涨。
油价与输入性通胀
中东局势大动荡应该会让中国的领导层敏锐地意识到，必须重视保障民生控制通胀的任务，对房价和通胀的控制力度不会放松。此外，中东局势动荡在未来几个月会导致国内市场的风险偏好下降和输入性通胀风险上升。
目前市场主要的担忧在于中东变局引发的石油稳定供应中断或将引发资源和原材料价格快速上涨。我们认为，市场对于这类输入型通胀风险反应过度了。
短期内中东和北非的局势的确会不断敲击油价，但油价是否能进入系统性的长期上涨通道还有待观察。
虽然中国作为第二大资源进口国，对石油类大宗商品的进口依存度高，价格需求弹性低，在我国2010年石油进口十大来源国中，中东和北非国家占据6席，进口总额占比达48.3%。但是，即使油价上涨，其导致的输入性通胀的风险发作有时滞。
根据我们估计，油价上涨一个月内会反映在进口价格指数中，而在存货周期的缓冲下，大约3~4个月才能反映到PPI上，要对CPI产生进一步影响，还有赖于发改委油价调整的实际情况(生活成本)和我国制造业先行指标PMI能否反转上升(生产成本)，但周期无疑将更长，大约在5~6个月。并且，这些影响是逐层递减的。
影响石油价格未来走势的另一重要因素即美元指数变动。
美元贬值背景是推升大宗商品价格上涨和高位运行的关键。与油价上涨的幅度相比，小幅而稳步升值的人民币对其输入的通胀缓解能力是十分有限的，如果美元(美元指数)能随着美国经济走强而升值，那么有可能缓解大宗商品上涨导致的输入型通胀风险。
据预测2011年3月底、6月底和12月底的布伦特原油价格分别为110美元/桶、102美元/桶和125美元/桶。
(作者系信达证券宏观分析师)
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